10月9日，华鑫证券发布首份关于特变电工（600089.SH）的深度研究报告，鉴于公司输变电业务订单高增、中标海外重大项目，且整体业绩稳健，首次覆盖即给予 “买入” 评级。
报告显示，特变电工以输变电、新能源、能源及新材料四大产业协同发展，2025 年上半年（25H1）经营表现亮眼。期内公司实现营收 484.0 亿元，同比增长 1.1%；归母净利润 31.8 亿元，同比增长 5.0%。其中 25Q2 单季营收 250.2 亿元，同比、环比分别增长 3.0%、7.0%；归母净利润 15.8 亿元，同比大幅增长 52.5%，展现出强劲的盈利修复动力。
输变电业务成为公司核心增长引擎。25H1 该业务营收达 235.4 亿元，同比增长 19.7%，毛利率 15.0%，同比提升 0.6 个百分点。订单端同样表现突出，25H1 新签国内订单 273.3 亿元，下半年特高压项目招标启动将进一步助推增量订单落地；国际业务更是实现突破，25H1 新签国际订单 11.2 亿美元，同比激增 66%，截至 6 月末，正执行未确收及待履行的国际项目合同金额超 50 亿美元。
尤其值得关注的是，2025 年 8 月，特变电工成功中标沙特电力公司变压器及电抗器项目，中标总金额约 164 亿元，项目执行周期长达 7 年，最低执行量保障 70%。华鑫证券指出，该大单将为公司未来海外收入提供坚实支撑，进一步巩固其在全球输变电设备市场的竞争力。
尽管新能源业务短期承压，25H1 新能源产品及工程营收 63.15 亿元，同比下降 37.9%，毛利率 – 3.6%，主要受多晶硅业务亏损拖累（25H1 多晶硅产量 3.36 万吨，同比下降 77%），但报告预计，随着行业反内卷规范竞争秩序，多晶硅价格有望回升，新能源板块经营状况将逐步改善。
能源与新材料业务则保持稳定贡献。25H1 公司煤炭销量稳定，且积极拓展疆外市场，冬季供暖期来临后，煤炭产销有望持续平稳；高纯铝、电子铝箔、铝制品销量分别达 2.80 万吨、0.97 万吨、2.00 万吨。同时，公司正加快推进准东 20 亿立方米 / 年煤制天然气项目和防城港年产 240 万吨氧化铝项目，投产后将成为新的业绩增长点。此外，公司黄金项目自 2021 年起稳定产出，年产量（金金属量）约 2.5-3 吨，为业绩提供补充。
盈利预测方面，华鑫证券预计特变电工 2025-2027 年营收分别为 1028 亿元、1129 亿元、1242 亿元，年均复合增长率稳健；每股收益（EPS）分别为 1.21 元、1.45 元、1.70 元，当前股价（19.58 元）对应市盈率（PE）分别为 16.1 倍、13.5 倍、11.5 倍，估值具备吸引力。
华鑫证券分析师张涵、罗笛箫表示，特变电工凭借输变电业务高增及海外大单支撑，叠加多业务板块协同发力，整体发展韧性十足，首次覆盖给予 “买入” 评级。
