近日，奥浦迈（688293.SH）拟以发行股份及支付现金方式，作价14.51亿元收购澎立生物医药技术（上海）股份有限公司（以下简称“澎立生物”）100%股权，并向不超过35名特定投资者募集配套资金。该交易旨在构建“培养基+CRDMO”全链条创新药服务体系，然而其预计新增的5.55亿元商誉、标的公司业绩下滑趋势，以及独立董事多次投出的反对票，使得这场并购案自披露之初便置身于聚光灯下，引发市场对其必要性、定价合理性及未来整合风险的广泛关注。
并购进程取得新进展，上交所审核进入关键阶段
2025年11月28日晚，奥浦迈发布公告，宣布公司已收到上海证券交易所出具的《关于上海奥浦迈生物科技股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金的审核中心意见落实函》（上证科审（并购重组）〔2025〕35号）。根据要求，公司需及时提交重组报告书（上会稿）。这意味着，这宗总额超过14.5亿元的并购案，在经历数月筹划、多轮问询与修订后，已进入交易所审核的关键阶段。
奥浦迈表示，公司已会同相关中介机构认真落实审核意见，形成了《重组报告书（草案）（上会稿）》，并将按要求及时提交。但公告同时强调，本次交易尚需满足多项条件方可实施，包括上交所审核通过、中国证监会同意注册等，最终能否及何时取得相关批准仍存在不确定性。
此次交易可追溯至2025年初。奥浦迈于2月披露重组预案，股票随之复牌。此后，公司经历了多轮董事会审议，对交易草案进行修订，并回复交易所问询。整个过程中，围绕交易战略价值、定价公允性、业绩承诺可实现性及潜在风险的讨论与质疑未曾间断。
力求打造“培养基+CRDMO”全链条能力
在回复交易所问询的公告中，奥浦迈详尽阐述了本次收购的战略逻辑。公司认为，创新药研发服务行业正呈现“长链条、综合化”发展趋势。传统模式下，药企需与多个分散的供应商合作，协调成本高、效率低。通过此次收购，奥浦迈旨在补齐临床前合同研究组织（CRO）服务能力，将业务范围从原有的细胞培养基产品与生物药合同研发生产组织（CDMO）服务，向前延伸至药物发现与临床前研究阶段，从而形成覆盖“研发-临床-商业化”的一体化服务体系。
奥浦迈着重描绘了交易可能带来的协同效应。
其一，客户与市场协同，澎立生物拥有超过1000条临床前研发管线，服务客户超千家，且海外收入占比较高，尤其在北美市场根基深厚。奥浦迈希望借此渠道，将其核心的培养基产品导入跨国药企的全球研发网络；其二是业务链条的协同，澎立生物在肿瘤免疫、免疫炎症等领域的临床前药效评价服务，可与奥浦迈的CDMO业务形成联动。例如，在抗体偶联药物（ADC）开发中，可提供从早期筛选到临床前验证的一站式支持，据称有望帮助客户缩短研发周期约30%；最后是技术互补协同，澎立生物拥有1800余种疾病模型，其人类源化免疫系统小鼠模型等技术，可与奥浦迈的细胞培养工艺开发专长结合。双方联合开发的培养基产品在测试中显示，CHO细胞表达量较行业平均水平提升20%-30%。
据财迅通观察，奥浦迈在公告中援引药明康德、康龙化成等行业龙头通过并购构建全链条能力的先例，以佐证自身战略的合理性。
澎立生物并购案三大疑问
本次交易方案中最引人注目的特点之一，是采用了差异化定价机制。澎立生物100%股权的总体估值区间被设定在12.3亿元至21.8亿元之间，最终交易价格定为14.505亿元。然而，根据不同交易对方的初始投资成本和对公司的贡献，实际支付对价对应的标的公司整体估值分为六档。
具体来看，控股股东PL HK的交易对价为2.92亿元，对应整体估值为12.30亿元；嘉兴汇拓、嘉兴合拓（管理团队股东）合计的交易对价为1.52亿元，对应整体估值为13.20亿元；而外部财务投资人合计持股64.78%，其交易对价对应的整体估值进一步分为四档，分别为12.40亿元、15亿元、18.30亿元和21.80亿元。
其中，享受到最高21.80亿元估值的外部投资者，主要包括红杉恒辰、中金启辰等知名投资机构旗下基金。这些机构多是在2021年至2022年期间，以较高估值投资澎立生物。公开资料显示，澎立生物在2022年3月的一次增资中，投后估值达到峰值32.20亿元；此后其科创板IPO计划对应的发行估值约为24.04亿元；而本次并购估值14.51亿元，较IPO发行估值缩水约39.64%，较历史峰值缩水约54.94%。
高估值引发了市场对定价合理性的质疑。这种复杂的差异化定价安排，若解释不充分，容易引发是否存在利益输送的疑问。
奥浦迈在草案中解释，本次交易对不同交易对方差异化定价设定参考了交易对方的初始投资成本的差异情况，同时考虑了交易对方的性质、在标的公司历史和未来发展中的作用以及在本次交易中享有的权利和需承担的义务后综合确定，既体现控股股东及管理团队的核心价值，又尊重财务投资人的市场估值逻辑。整体差异化定价严格遵循市场化交易逻辑，不存在通过差异化定价进行利益输送的情形，具有合理性及公允性。
其二疑问是高悬的商誉与下滑的业绩。
根据重组草案，截至评估基准日（2024年12月31日），澎立生物净资产账面价值约为9.27亿元，评估值14.52亿元，增值率56.62%。交易完成后，奥浦迈预计将新增约5.55亿元商誉。
根据备考审阅报告，本次交易后上市公司商誉占2024年末资产总额的为13.74%；占2024年末归母净资产比例为19.55%；占2024年度净利润比例为849.41%。
更令市场担忧的是，澎立生物近期的业绩呈现下滑趋势。财务数据显示，2023年，公司营收3.18亿元，净利润5975.54万元；2024年，公司营收3.31亿元，净利润4450.88万元，同比下降约25.5%；2025年上半年：营收1.87亿元，净利润2385.59万元。
对此，奥浦迈解释称，标的公司2024年净利润下降主要因研发投入加大以及新收购的子公司尚处亏损期。同时，澎立生物主营业务毛利率也从2023年的47.3%下滑至2024年的42.98%和2025年上半年的43.58%。
尽管业绩承压，交易对方仍做出了较高的业绩承诺：澎立生物2025年至2027年的扣非净利润分别不低于5200万元、6500万元和7800万元，累计不低于3.6亿元。补偿金额上限设定为5.57亿元，覆盖新增商誉的100.44%。同时，方案设有超额业绩奖励，若累计净利润超出承诺，管理团队可获得超额部分的50%作为奖励。
市场关注的焦点在于，在CRO行业竞争加剧、毛利率承压的背景下，澎立生物能否实现这一承诺？业绩承诺又是否能有效覆盖未来潜在的商誉减值风险？
其三值得强调的争议是独立董事的持续反对与公司回应。
自本次重组议案首次提交董事会审议以来，奥浦迈独立董事陶化安已多次投出反对票或弃权票。在最近一次（11月10日）的董事会会议上，陶化安对修订重组草案的议案投了反对票，对相关备考财务报告议案投了弃权票。其核心观点始终如一：认为奥浦迈现阶段不具有进行此项并购的必要性。
澎立生物自身面临国内外市场的激烈竞争压力。
针对独立董事的异议，奥浦迈在公告中也对产能消化路径、标的公司竞争力、风险应对等做了专项回应。
尽管公司做出解释，但独立董事的持续反对，无疑为交易增添了一层不确定性。有市场观察人士指出，若并购交易不能获得董事会全体成员、尤其是独立董事的认同，可能意味着交易本身存在需要深入审视的问题，也可能影响后续整合过程中的内部协调。
战略突围还是风险豪赌？
本次交易发生在生物医药研发外包服务（CXO）行业格局深刻调整的时期。近年来，受全球生物医药投融资热度波动、行业竞争加剧、客户成本控制趋严等多重因素影响，CRO/CDMO企业普遍面临增长压力与估值回调。
奥浦迈和澎立生物均身处这一“红海”市场。奥浦迈自身业绩也连续承压，2023年、2024年净利润持续下滑，2025年前三季度虽有所回暖，但整体增长动力仍需加强。通过此次并购构建全链条服务能力，被视为公司在激烈竞争中突围、寻找新增长曲线的战略尝试。
然而，并购成功的关键在于后续整合。奥浦迈在公告中披露了整合管控措施。交易后，澎立生物董事会将由奥浦迈实控人夫妇及澎立生物实控人组成，总经理保持不变。
能否真正实现所宣称的协同效应，将两家在不同细分领域具有优势的公司有机融合，而非简单叠加，将是奥浦迈管理层面临的巨大挑战。其中，客户资源的转化、技术平台的打通、企业文化的融合，每一项都非易事。
奥浦迈并购澎立生物一案，远非一桩简单的资产买卖。它既是奥浦迈在行业变局中谋求战略升级的“豪赌”，也折射出当前生物医药CXO行业在资本寒冬中寻求整合与出路的缩影。
交易方案本身充满了矛盾与权衡：宏伟的战略协同愿景与高估值、高商誉风险并存；旨在提升竞争力的并购，却遭遇内部独立董事的持续质疑；试图通过差异化定价解决历史估值泡沫，反而引发了新的公平性质问。
目前，交易已进入交易所审核的关键阶段。无论最终能否成功过会，此案都已为市场提供了一个观察科创板上市公司产业并购逻辑、估值体系与公司治理现状的鲜活案例。对于奥浦迈而言，若交易成功，漫长的整合之路方才开始，承诺的业绩与协同效应需要未来数年的艰苦经营来兑现；若交易受阻，公司则需重新思考在现有赛道上的成长路径。这场并购的终局，不仅关乎两家公司的命运，也将为同类企业的资本运作提供重要借鉴。
